24/06/18

El nuevo itinerario de las hipotecas

Ramon Morell

No es que sea muy reciente este nuevo iitineario que siguen las hipotecas, en los años de la burbuja inmobiliaria alcanzó niveles espectaculares, la crisis económica y financiera no parece que le haya hecho mella y las entidades financieras, léase bancos, continuan valiéndose de esta práctica. Según la CNMV (Comisión Nacional de Mercado de Valores) al abril del 2016 habia, en Espanya,  hipotecas titulizadas por un valor de 849.119 millones de euros, cerca del 80% del PIB. Como este nuevo itinerario nace, precisamente, de la titulización de las hipotecas que se han firmado como aval de los créditos inmobiliarios empezaremos por explicar en que consiste esta operación de la titulización. Adelantamos que en España la titulización ha sido básicamente directa, la sintética se reguló hace tan solo tres años, veremos la diferencia entre ambas en el momento oportuno.

Una hipoteca se tituliza cuando se convierte en un activo financiero de renta fija, en un título inmobiliario, en síntesis, la hipoteca, un crédito de un activo real, se transforma en una activo financiero como las obligaciones, los bonos o las Letras del Tesoro Público, cotizándose, comprándose y vendiéndose, en los mercados de capitales y financieros. Es necesario decir, de entrada, que desde siempre se permite a las empresas convertir activos reales de su propiedad en activos financieros de renta fija en momentos en que necesitan  liquidez y no desean optar por una ampliación de capital, una emisión directa de obligaciones o subscribir un crédito con alguna entidad financiera, Sin embargo, en el caso que examinamos la primera diferencia aparece ya des del primer momento de la conversión: Es la hipoteca, en si misma, un activo real como lo es, por ejemplo, un edificio de la empresa o unos solares que figuran en su balance? Evidentemente que no, la hipoteca es un activo bancario però es un crédito sobre un inmueble que no es propiedad del banco aunque el propietario lo tenga hipotecado. En resumen, los bancos asimilan la hipoteca a un activo real de su propiedad y hacen con ella lo mismo que pueden hacer con productos inmobiliarios de los que figuran como propietarios.

Cual es el procedimiento que siguen para convertir la hipoteca en un activo financiero? El banco vende el crédito hipotecario a un fondo de titulización, fondo que está administrado por una gestora específica (todos los fondos de inversión, como los de titulización, estan administrados por una gestora porque no tienen personalidad jurídica, no tienen DNI, i solo pagan el 1% del Impuesto de Sociedades), y el fondo convierte la hipoteca en títulos financieros que quedan garantizados por el valor de la hipoteca. De esta manera los bancos persiguen un doble objetivo: uno, exportan, externalizan  la morosidad, el riesgo de no cobrar el crédito (los títulos se hunden cuando esto sucede), y, dos, cobran la hipoteca sin tener que esperar a los 20-30-40 años en algunos casos. Evidentemente, no cobran el nominal ya que sobre este se le aplica la tasa de descuento correspondiente.

La sofisticación, sin embargo, no termina aquí. Hay dos clases de titulización, la directa, que es la que hemos explicado y que està regulada por la Ley 19/1992, de 7 de julio, BOE 14 del mismo mes, y su reforma según Ley 5/2015, de 27 de abril, BOE 28 del mismo mes, y la sintética que aparece por primera vez en nuestro ordenamiento jurídico en la última de las dos normas citadas.

El itinerario de la titulización sintética és el siguiente. La ruta, el camino es el mismo que hemos explicado para la directa solo que aquí hay dos diferencias notables, la hipoteca se trocea en tres partes, de más a menos riesgo y estos títulos pueden llegar a cotizarse en los mercados de derivados, es decir, en los mercados de opciones y futuros. El pack que integra las tres partes de la hipoteca recibe el nombre de CDO (Collateralized debt obligation, que podríamos traducir como Obligación garantizada o colateralizada de deuda), aunque pueden comercializarse también por tramos. Evidentemente, estos CDO (se adjunta como anexo un pequeño ejemplo) no tienen porque ser solo de hipotecas, pueden representar divisas, oro, materias primas (commodities), acciones, cobre, petróleo, etc.

Los CDO son productos financieros que se situaron en el punto neurálgico de la burbuja financiera que generó el hundimiento de muchas entidades. El multimillonario Warren Buffet los bautizó como armas de destrucció masiva. Durante la expansión de la burbuja financiera, los bancos de inversión utilizaron los CDO para combinar emisiones de deuda de distinta calidad, desde hipotecas sin riesgo hasta productos  subprime de la peor calidad crediticia. Sorprendentemente, estos productos solían recibir altas calificaciones crediticias por parte de las agencias de rating, ya que combinaban tramos de mucha calidad con tramos de muy poca, pero diseñados de tal forma que, en teoría, diversificaban de forma suficiente el riesgo.

Con toda esta ingeniería financiera, la pregunta que cabe formularse és si el o la hipotecada puede saber donde está su hipoteca? No se ha titulizado o está cotizándose diariamente en los distintos mercados financieros? Legalmente, tanto la CNMV como el banco con el que ha subscrito la hipoteca tienen la obligación de informar pero no siempre el o la cliente termina por saber la verdad, de otro lado, el camino que debe recorrer és más un auténtico via crucis que no un trámite administrativo sencillo y rápido.

Otra pregunta que cabe formularse és:  el banco puede desahuciar a un/a propietario/a por no pagar las mensualidades de amortización en el supuesto de haberse titulizado la hipoteca? Jurídicamente el banco ya no es el propietario del crédito se lo ha vendido, como hemos visto, a un fondo de titulización. Hay distinas sentencias contradictorias entre si, algunas dan la razón al cliente y otras a la entidad financiera. Lo que si está en vigor es una sentencia del Tribunal Supremo de diciembre de 2009 declarando nula la cláusula de cesión del crédito que figura en todos los créditos hipotecarios, a pesar de la sentencia, sin embargo, los bancos continuan incorporando esta clásula en los documentos públicos. Entiendo que hay aquí un vacío jurídico importante ya que la cláusula habla de cesión y no de venta y no se hasta que punto en lenguaje jurídico pueden entenderse como conceptos clonados a todos los efectos. El problema se centra en que el crédito no existe, se ha transformado en activos financieros que cambian cada día de manos, y si el crédito no existe como se puede desahuciar? Claro que si no existe que es lo que se està pagando? La ingeniería financiera es muy poderosa y desborda los márgenes normativos, fiscales y de control que existen.  

Marginando voluntariamente los problemas jurídicos, a los posibles efectos que todo ello puede tener en el urbanismo en general y en el mercado inmobiliario en particular, estas son las conclusiones a que podemos llegar: 1) La vivienda ya no es, solo, un activo real, físico, sino tambien un activo financiero, un título de renta fija que cotiza día a día en los mercados financieros y cambia continuamente de manos. 2) El titular del crédito dice no saber nada de lo que está pasando, el paga religiosamente las cuotas de amortización asignadas al banco i no tiene ninguna idea de donde está su hipoteca. 3) A pesar del cambio en la titularidad del crédito el peligro del desahucio no desaparece. 4) Esta doble función inversora de la vivienda, real y financiera, incide en el mercado inmobiliario y en los precios tanto de compra como de alquiler, dicho de otra manera, los precios de la vivienda ya no se ven solo influenciados por la demanda de inversión de fondos o inversionistas, sino también por la fluctuación de los precios de los activos financieros y por las necesidades de liquidez de las entidades financieras, lo que a la práctica significa que el mercado inmobiliario se aproxima a la volatilidad y fuertes variaciones de los mercados de capìtal. 5) No debemos perder de vista que estamos hablando de vivienda, un bien de primera necesidad y una de las cuatro columnas básicas del estado de bienestar. Nunca un bien  de estas caractyerísticas debería estar a expensas de esta volatilidad financiera. 6) No deja de ser sorprenderte que cuando se habla de los altos precios del alquiler en Barcelona no hay alusiones, ni directas ni indirectas, a esta nueva dimensión financiera de la vivienda.

ANEXO- EJEMPLO DE CDO

El Banco A subscribe un crédito hipotecario con una Sra. B por un valor de 500.000 euros con un interés de l’euribor más 3,25 puntos y decide convertirlo en un CDO que lo vende con les siguientes rendimientos, en el supuesto que el euríbor está en el 3% (el diferencial, el de los puntos básicos, lo fija libremente el banco incrementando este tipo en los tramos de peor calificación).

1) Tramo superior , Senior, 400.000€ (el 80% del valor de la hipoteca) x (3% + 1,5%) = 18.000€

2) Tramo medio, Mezzanine, 60.000€ (el 12% del valor de la hipoteca) x (3% + 3,50%) = 3.900€

3) Tramo inferior, Equity, (el más basura). Se obtiene restando a la rentabilidad del total de la hipoteca, según el tipo suscrito en su día, lo que se paga a cada uno de los dos tramos anteriores 500.000€ x (3% + 3,25%) – (18.000€ + 3.900€) = 31.250 – 21.900 = 9.350€

Observamos el alto rendimiento del último tramo, el de mayor riesgo, el basura (los tramos van de menos a más riesgo). Sin el CDO la rentabilidad de este tramo, al tipo subscrito, sería 40.000€ (el 8% del valor total de la hipoteca) x (3% + 3,25%) = 2.500€, con el CDO la rentabilidad es de 9.350€

En el mundo financiero actual la rentabilidad va acompañada de baja liquidez (mayor riesgo) y al revés, no rentabilidad o pequeña rentabilidad mayor liquidez y menor riesgo